italiano cambi, con particolare riferimento alla prevenzione del riciclaggio. Ovviamente quando si parla di mercati mobiliari il rischio del riciclaggio è particolarmente elevato, per cui è importante non sottovalutare questo aspetto.
In termini più specifici ritengo utile far riferimento alla disciplina dell'attività creditizia e di quella assicurativa, che si connettono più direttamente con l'attività dell'Ufficio. Fra l'altro, ci pare importante il fatto che sia la riforma della disciplina dell'intermediazione finanziaria, ed in particolare il decreto sull'ordinamento dei mercati mobiliari, sia la disciplina antiriciclaggio siano contenute nella stessa legge di delega, la legge comunitaria n. 94 del 1996.
Come è noto, l'attività dell'Ufficio consiste in una vigilanza non di settore ma sostanzialmente trasversale, che attraversa tutta la fascia degli intermediari finanziari. Mentre i profili relativi al contenimento del rischio, alla stabilità degli intermediari e alla correttezza dei comportamenti costituiscono i parametri oggettivi per l'azione della Banca d'Italia e della CONSOB, quelli di cui ci occupiamo costituiscono i termini di riferimento a fronte dei quali si deve verificare la conformità dei comportamenti degli intermediari per quanto attiene agli obblighi su di essi incombenti in materia di antiriciclaggio.
Secondo la nostra analisi, la nuova disciplina incide sullo svolgimento dell'attività dell'Ufficio su due piani diversi: si deve tenere conto, nell'esercizio dei poteri di controllo, della necessità di adeguare le modalità e gli obiettivi alla nuova fisionomia degli intermediari e delle attività per le quali essi sono abilitati, nonché dei mercati nei quali tali attività si esplicano. Infatti, i destinatari della disciplina antiriciclaggio sono gli intermediari creditizi, finanziari e mobiliari che in questo testo acquisiscono una particolare rilevanza. Quindi, ogni modifica attinente alla configurazione di questi soggetti non è indifferente per l'Ufficio.
In questo campo vi sono novità importanti per quanto concerne gli investitori sia professionali sia istituzionali. In particolare mi riferisco ai casi relativi alle società di gestione del risparmio, una nuova figura di intermediario abilitato alla gestione del risparmio sia su base individuale sia su base collettiva. Mi riferisco anche alla disciplina dei fondi comuni di investimento che appaiono, a nostro avviso opportunamente, interessati da una incisiva delegificazione.
Un altro punto di particolare rilievo è quello relativo alle operazioni poste in essere servendosi di tecniche di comunicazione a distanza. Questa modalità di effettuazione delle operazioni ha già formato oggetto di specifica considerazione nell'articolo 24 del decreto Eurosim ed è contemplata nell'articolo 33 nello schema di testo unico all'esame di questa Commissione. Si tratta di una fattispecie sulla quale riteniamo debba essere posta un'attenzione particolare dell'autorità di controllo in materia di antiriciclaggio, soprattutto quando la comunicazione a distanza è effettuata con forme di contatto di tipo telematico, in considerazione della smaterializzazione - che così si viene a configurare - dell'operazione e della difficoltà di ricostruirne i contorni.
Il contenuto del regolamento che dovrà essere emanato dalla CONSOB, previo parere della Banca d'Italia, ai sensi dell'articolo 33, diventa un punto di riferimento per garantire nel modo migliore la sicurezza ai fini dell'antiriciclaggio.
Un altro punto importante è quello relativo ai passaggi di pacchetti azionari, che è connesso con la disciplina dettata in materia di OPA. La configurazione di questa disciplina influenzerà sicuramente i comportamenti dei soggetti che intendono impiegare capitali di provenienza illecita nel mercato dei titoli, in particolare per quanto attiene al diritto di voto nelle società. È noto che l'azione degli operatori della criminalità economica in materia di riciclaggio oggi tende ad assumere il controllo di imprese produttive e di intermediari finanziari, per cui la trasparenza per quanto concerne i passaggi di pacchetti azionari sarà un elemento

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fondamentale per prevenire l'inserimento di attività di riciclaggio in questo settore.
Un ulteriore punto rilevante relativo alla nuova disciplina dell'intermediazione finanziaria sarà quello dell'equilibrio dei poteri conferiti alle autorità che esercitano la vigilanza nel settore degli intermediari finanziari. Quindi, occorre ridefinire i rapporti collaborativi tra Banca d'Italia, CONSOB, ISVAP e Ufficio italiano cambi, sempre con riferimento all'antiriciclaggio. Occorre, infatti, ricordare che gli intermediari finanziari non bancari, disciplinati dal titolo V del testo unico del credito, sono iscritti in un elenco generale tenuto dall'Ufficio italiano cambi.
In questo contesto il legislatore ha avvertito più volte l'esigenza di attuare forme di collaborazione tra l'Ufficio italiano cambi e le autorità di vigilanza di settore. Ciò è avvenuto sia nel testo unico del credito, sia nel decreto Eurosim e naturalmente nell'ambito del decreto n. 153 del 26 maggio 1997, nel quale è stata riordinata la disciplina antiriciclaggio.
Con riferimento al testo unico in argomento oggi, riteniamo particolarmente opportuna l'introduzione nello schema delle disposizioni in materia finanziaria della norma contenuta nell'attuale articolo 17 e ripetuta nell'articolo 231, ai sensi della quale, l'Ufficio italiano cambi è compreso, insieme con il Ministero del tesoro, la Banca d'Italia, la CONSOB, la Commissione di vigilanza sui fondi pensione e l'ISVAP, nell'ambito della collaborazione fra autorità volta ad agevolare lo svolgimento delle rispettive funzioni. Si tratta di una previsione che giova all'esercizio di tutte le forme di vigilanza informativa, regolamentare e ispettiva. Tale previsione potrà soddisfare ancora meglio le esigenze collaborative che insorgeranno in occasione dello svolgimento dell'attività dell'Ufficio cambi in materia di antiriciclaggio.
È ben avvertita nell'opera di redazione del testo unico in materia di prevenzione e contrasto che dovrà essere emanato dal Governo l'esigenza di un coordinamento fra l'attività dell'Ufficio e quella dell'autorità di vigilanza.
Non ritengo opportuno, anche perché il contesto generale della bozza è ampio e completo, introdurre elementi di dettaglio relativi al coordinamento fra autorità di vigilanza, però, dato che l'argomento sarà all'attenzione di questa Commissione quando verrà presentato il testo unico delle disposizioni in materia di prevenzione e riciclaggio, mi permetto di raccomandare una particolare attenzione sui punti che si possono collegare a questo provvedimento, in modo da servirsi di quell'occasione per migliorare il sistema di vigilanza e di controllo.
Ciò è particolarmente importante perché, nell'ambito della vigilanza antiriciclaggio, vi è una notevole disomogeneità, sotto il profilo della collaborazione attiva degli intermediari nella segnalazione di operazioni sospette, tra le varie categorie. Desidero ricordare, ad esempio, un punto rilevante, cioè la scarsa attività, nel senso della segnalazione di operazioni sospette, delle SIM. In effetti, dal 1 settembre, cioè dall'entrata in funzione del nuovo regime, su 975 segnalazioni, solo 5 provengono dalle SIM e una dalle società di gestione di fondi comuni. Quindi, la maggior parte delle segnalazioni proviene dalle banche. Ciò è comprensibile perché queste svolgono un'azione di intermediazione molto più vasta; però, se consideriamo che la raccolta netta di fondi delle SIM, tra il 1995 e il 1996, è aumentata di 1.620 miliardi e che il volume di intermediazione e il valore complessivo dell'attivo patrimoniale, sempre alla fine del 1996, superavamo i 62 mila miliardi di lire, appare strano che con questa movimentazione le valutazioni di sospetto di operazioni siano quantitativamente così limitate.
A questo punto posso considerare conclusa la mia presentazione introduttiva, sempre nell'ottica di risparmiare tempo. Desidero solo sottolineare che siamo consapevoli che la disciplina relativa agli intermediari non bancari iscritti nell'elenco generale sui quali l'Ufficio esercita

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i previsti controlli esula dall'ambito di applicazione del testo unico sulla finanza. Però ci sembra opportuno sottolineare l'esigenza che le leggi siano «leggere» per quanto riguarda i controlli esercitabili nei confronti degli intermediari iscritti nell'elenco, intermediari che saranno sempre più rilevanti man mano che il mercato delle transazioni finanziarie e di titoli si liberalizza. In effetti, per quanto concerne l'Ufficio, la vigilanza su questi intermediari riguarda soltanto le condizioni formali di iscrizione e appartenenza, quindi vi è sempre il problema, nei confronti di soggetti pubblici e privati che chiedono informazioni, di non essere in grado di arricchire i dati di carattere formale con informazioni di contenuto sostanziale sulla correttezza complessiva dell'operatività degli intermediari.
Concludo illustrando l'indice del documento che abbiamo inviato alla Commissione, nel quale la parte prima è quella che ho sinteticamente espresso e la parte seconda riguarda le attività svolte dall'Ufficio italiano cambi. Vi sono poi alcuni allegati sulle funzioni, sull'attività ispettiva dell'Ufficio e sui dati relativi all'elenco degli intermediari finanziari.

sotto il profilo del riciclaggio possano esserci dei rischi. In effetti, si scontrano due esigenze opposte, quella della tutela del cliente, del piccolo operatore, e quella dell'efficienza e della prevenzione di comportamenti non corretti. Però, dal punto di vista generale, non abbiamo rilevato rischi particolare che potrebbero derivare dall'accorciamento dei termini. Quindi, per quanto riguarda il riciclaggio non ritengo che ci siano rischi significativi.
Circa l'OPA, ne ho parlato più che altro per dire che le condizioni di trasparenza fissate sono molto importanti: quanto più sono accentuate, tanto più si riesce a prevenire fenomeni di riciclaggio. Tutto ciò che contribuisce a rendere chiari dimensioni, finalità, tempi e soggetti coinvolti è elemento di tranquillità sul fronte della prevenzione del riciclaggio.
In relazione agli effetti del decreto legislativo n. 153 del 1997, le prime sensazioni sono positive. Il flusso di segnalazioni di operazioni sospette si sta regolarizzando: in quattro mesi ne sono pervenute mille. In particolare sta crescendo la fiducia delle banche sulle garanzie di riservatezza. Nel contempo è agevolata l'analisi perché, anziché arrivare segnalazioni fatte sulla base di criteri soggettivi, oggi esse sono redatte su un modello informatico standardizzato che l'Ufficio ha distribuito a tutti gli intermediari, con un sistema di crittografia che attualmente è forse il più efficiente al mondo e quindi garantisce che nel passaggio dal segnalante all'Ufficio non ci sia alcuna fuga di notizie.
Può essere interessante segnalare che la distribuzione regionale continua ad essere piuttosto anomala con riferimento al peso delle regioni meridionali. Evidentemente in quelle regioni ancora vi sono timori sulla riservatezza e sulle reazioni che potrebbero esserci, soprattutto in zone in cui vi è un sostanziale controllo del territorio da parte di componenti di criminalità organizzata. In Calabria, ad esempio, abbiamo avuto soltanto cinque segnalazioni in cinque mesi; in Sicilia ne abbiamo avute solo 48 e ad Agrigento, Enna e Siracusa nessuna. Si tratta di situazioni che lasciano perplessi.
Sul punto relativo all'introduzione dell'euro e ai suoi effetti sul riciclaggio, condivido il parere del ministro secondo cui essa può aumentare i rischi, nel senso che nel momento del cambio della valuta vi è un passaggio attraverso un intermediario finanziario, che è tenuto a farne segnalazione. Venendo meno questo passaggio, vi è un'occasione di meno per l'intermediario di segnalare l'operazione sospetta. Ma il problema, a questo punto, diventa secondario rispetto a quello fondamentale della omogeneizzazione della normativa antiriciclaggio nei vari paesi. Oggi, infatti, una somma illegale che entra (sappiamo bene che i paesi a rischio sono quelli delle ex economie collettive, dove il sistema bancario è molto disordinato e non c'è un'attività di vigilanza) col sistema della moneta unica, circola in maniera incontrollabile all'interno di tutta la Comunità. Quindi l'omogeneizzazione delle normative, a nostro avviso, è fondamentale.

Queste audizioni, come ho già detto in apertura, servono anche ad aiutare la Commissione ad esprimere il parere sul testo unico elaborato dalla commissione presieduta dal professor Draghi. Naturalmente ci scusiamo per aver convocato i nostri ospiti a questa ora insolita, ma ciò è dovuto a problemi organizzativi legati ai lavori dell'Assemblea.
Do senz'altro la parola alla professoressa Gervasoni.

nelle piccole e medie imprese non quotate, in Italia tali fondi nasceranno lo stesso ma saranno costituiti all'estero. Si riproporrà il problema di una pericolosa fuga di risorse finanziarie, di competenze e di proprietà delle imprese. Quando un fondo lussemburghese, olandese o svizzero comprerà un'impresa italiana molto probabilmente la rivenderà su quei mercati: si perderanno quindi non solo le risorse finanziarie e le competenze, ma anche la proprietà delle imprese stesse. Sarebbe un peccato ed un grave errore, in un momento in cui, tra l'altro, anche il contesto fiscale favorisce molto il capitale di rischio. Pare quindi che l'orientamento del Governo in questo momento sia quello di aiutare la capitalizzazione di queste imprese non quotate con strumenti possibilmente italiani, in modo da consentire a questo mercato domestico di continuare ad esistere.
Siamo ovviamente a disposizione per rispondere a qualsiasi domanda, se quanto ho detto non sia stato chiaro o se vi siano aspetti che ho trascurato.

Cosa fanno gli operatori italiani? Poiché l'interesse ad investire in Italia esiste, costituiscono fondi chiusi in Olanda, in Gran Bretagna, in Francia; raccolgono là i capitali presso i fondi pensione americani, le assicurazioni inglesi, eccetera, per poi investire in Italia, utilizzando bravissimi professionisti italiani. Tuttavia pagano le tasse fuori d'Italia, prima o poi portano anche i bravi laureati a Londra perché per loro è più comodo ed alla fine, quando vanno a rivendere le partecipazioni, trovano più facilmente un acquirente (che magari può essere una multinazionale) che faccia base a Londra piuttosto che in Italia.

dal professor Draghi. Ci sono stati contrattempi dei quali ci scusiamo, dovuti ai lavori dell'Assemblea: la settimana scorsa siamo stati impegnati in un dibattito sulla questione di fiducia posta dal Governo su un decreto-legge.
Diamo particolare importanza all'audizione di questa mattina e all'opinione dell'ABI. Voglio sottolineare che la Commissione e i gruppi politici stanno sollecitando l'inserimento all'ordine del giorno del disegno di legge di delega sulle fondazioni bancarie. Avendo completato il lavoro da molto tempo, temiamo che procrastinare la discussione da parte dell'Assemblea possa avere effetti negativi su questa grande opera di aggiornamento e di modernizzazione.
Contiamo molto sulle vostre indicazioni e ci riserviamo di mantenerci in contatto perché pensiamo di poter esprimere il parere sulla bozza Draghi entro il prossimo 12 febbraio.
Do senz'altro la parola al presidente Bianchi.

Il nostro suggerimento è il seguente. Quando esiste una situazione pregressa nella quale vi sia il superamento della soglia stabilita dal legislatore, essa dovrebbe essere suscettibile di variazioni entro un intervallo. Si tratta di variazioni in positivo o in negativo che non danno luogo ad alcun obbligo: potrebbe parlarsi di un ordine tra il 10 e il 20 per cento. Se qualcuno ha già il 40 per cento e sale al 45 per cento non scatta obbligo di OPA; se si è già al 50 per cento e si sale oltre, allo stesso modo non dovrebbe scattare l'OPA. Preghiamo la Commissione di riflettere sul punto: se congelassimo le posizioni in essere, non amplieremmo il mercato, ma al contrario, lo restringeremmo.
Sempre per quanto riguarda le situazioni in essere, occorre riflettere sui movimenti di titoli nell'ambito di patti di sindacato e su cosa succede nei casi di fusione tra aziende che determinino il superamento della soglia per l'OPA.
Normalmente i movimenti di titoli all'interno dei patti di sindacato esistenti e comunicati non dovrebbero dar luogo ad obblighi diversi per la tutela degli altri azionisti. Questi ultimi conoscono il patto di sindacato, sanno da chi è composto e quindi quei movimenti non modificherebbero la situazione strategica di controllo e di gestione. Evidentemente, però, questi movimenti nel patto di sindacato potrebbero causare il superamento della soglia da parte di uno dei componenti del patto stesso.
Credo che vada fatta una previsione un po' particolare, anche perché secondo noi quando scatta un'OPA potrebbero esservi ripercussioni nel patto di sindacato, per cui questo argomento va collegato. Come sapete, in base al decreto legislativo, in presenza di un'OPA viene sciolto l'obbligo di rispettare il patto di sindacato. A noi pare corretto che se vi è un'OPA, colui che intenda aderirvi automaticamente proponga le sue azioni in prelazione agli altri componenti il patto di sindacato allo stesso prezzo dell'OPA. Tutti i patti di sindacato prevedono la prelazione a favore dei componenti dello stesso patto, per cui scattando l'OPA, non è che chi intende sciogliersi non riesca a vendere: immediatamente comunica che intende vendere e gli altri componenti del patto di sindacato che non vogliono aderire all'OPA hanno il diritto di comprare. Però, se costoro superano la soglia, non si capisce perché non volendo aderire all'OPA siano obbligati a farlo. Questo mi pare un punto sul quale il testo legislativo e i regolamenti successivi dovrebbero intervenire.
Fatte queste premesse, ci domandiamo se sia giusto che le società quotate abbiano una previsione - salvo le situazioni in essere - per cui nessun socio detenga oltre un terzo, altrimenti scatta l'OPA. Ciò è positivo per la funzionalità del mercato? Su questo punto possono esservi varie opinioni e la risposta che vi do è a titolo personale, è la risposta di una persona che esercita la professione dell'insegnante e non quella del presidente di un'associazione, in quanto non sono sicuro che vi sia consenso tra i miei associati. Ritengo che, nel quadro europeo, la risposta sia affermativa. Le società quotate devono restare contendibili; è giusto concedere che un socio possa salire fino ad un terzo delle azioni con diritto di voto, rimanendo due terzi delle azioni, per cui la società è incontendibile e può essere offerta un'OPA contro. D'altra parte è anche vero che nelle società quotate normalmente un terzo dei voti consente il controllo.
A noi pare che se questa è la filosofia, naturalmente ci sono delle alternative, ma dato che dobbiamo vivere in un contesto di competizione europea e mi pare che il modello inglese sarà quello in cui risiederà la maggior borsa europea una volta unificata la moneta, credo si possa accedere all'idea dell'OPA automatica oltre la soglia e che le società normalmente non abbiano soci oltre la soglia, quindi restino tutte contendibili per l'efficienza e l'ampiezza del mercato. Se questo è il fine anche politico-strategico della disciplina posso dire che sono d'accordo.
Le posizioni possono essere diverse in merito alla possibilità di salire alla quota del 33 per cento. Può esservi un acquisto

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fuori mercato, cioè un gruppo o un azionista che acquista fuori mercato un pacco di azioni del 30 per cento e ne possiede già il 5 per cento, passando così la soglia. A questo punto non dovrebbero esservi dubbi sul fatto che è obbligato all'OPA totalitaria. Però, può esservi anche il caso dell'azionista che, nel corso del tempo, con gradualità, incrementa il suo possesso, annunciando continuamente al mercato che sta crescendo di peso. Potremmo quindi avere un azionista che parte col 2 per cento e annuncia alla CONSOB di aver raggiunto questa quota; dopo qualche mese annuncia di essere arrivato al 4 o al 5 per cento; in seguito avverte di essere al 7 o all'8 per cento e nel giro di due o tre anni ha la possibilità di arrivare al 30 per cento. Se l'OPA tutela gli altri azionisti che potrebbero ignorare il cambio di peso di un azionista, mi pare che i regolamenti dovrebbero tener conto di questa gradualità e della continuità di comunicazione al mercato. Non so se anche in questo caso dovremmo stabilire che l'OPA debba essere totalitaria, ovvero se possa essere soltanto di raddoppio della quota di possesso raggiunta: lascio questo aspetto alla meditazione della Commissione come problema da proporre a coloro che debbono fare i regolamenti.
Vi è poi una questione che hanno sollevato molti che sono stati ascoltati da questa Commissione e cioè se l'OPA totalitaria non significhi, in sostanza, l'eliminazione dei titoli dalla quotazione. Bisogna pensare che l'OPA totalitaria non esclude la possibilità di rimettere il titolo sul mercato successivamente. Quindi, bisogna capire per quale motivo un azionista sia salito, sapendo che oltre il 30 per cento avrebbe dovuto fare l'OPA totalitaria. Gli obiettivi possono essere due: quello di avere una società che poi si fonderà con altre, oppure che va gestita da un'unica mano, senza condivisione di possesso con altri azionisti (questo è un obiettivo piuttosto raro); ovvero la possibilità di mutare coordinazioni produttive, strutture, strategie e valorizzare l'impresa. In questa ipotesi, è evidente che, raggiunta la totalità delle azioni, supposto che l'OPA abbia integrale successo, è sempre possibile riproporre al mercato la vendita di azioni.
Avverto la Commissione circa la delicatezza del tema, perché se un azionista che ha il 100 per cento ripropone al mercato la vendita, ad esempio, di due tranche rispettivamente del 10 e del 20 per cento, scendendo così al 70, si troverebbe nella situazione di cui abbiamo parlato. Intendo dire che l'azionista, quando arriva a tale quota, non può essere paralizzato, nel senso di non poter più acquistare un'azione altrimenti scatta di nuovo l'OPA! Il regolamento deve considerare la necessità che l'azionista, quando ripropone al mercato la società e gradatamente scende (è il caso delle nostre privatizzazioni), non sia impedito nel fare qualche piccolo acquisto dall'obbligo di OPA.
Queste sono le nostre opinioni in vista dell'inserimento del nostro mercato in Europa. Il nostro, non per demerito, certamente non diverrà il mercato mobiliare principale, che ragionevolmente sarà quello di Londra, per cui più avviciniamo la nostra legislazione a quella inglese più renderemo efficiente e competitivo il nostro mercato e non indurremo cambiamenti di luogo di quotazione delle società.
Interpretata così la filosofia per cui l'OPA non è mai amichevole né ostile, trattandosi di un obbligo che scatta al passaggio di una soglia, la nostra considerazione è che questa debba essere una, senza possibilità da parte di un organo di controllo quale può essere la CONSOB di cambiarla a seconda dei casi. Essa deve essere trasparente per tutti. È vero che il 33 per cento delle Assicurazioni generali, della Fiat o dell'ENI è diverso da quello di una «matricola» quotata in Borsa, però è anche vero che la platea dei soci interessati è diversa. D'altra parte mi pare che la soglia che l'esperienza del Regno Unito ha individuato in un terzo delle azioni con diritto di voto assicuri nel contempo i due obiettivi della contendibilità dell'assetto proprietario di controllo e della continuità delle linee di gestione.

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Passo ora al secondo punto sul quale vorrei attirare la cortese attenzione di lor signori, cioè il collegio sindacale. Purtroppo nella mia vita ho fatto parte di collegi sindacali, con esperienze non tutte favorevoli e mi sembra giusto individuare i requisiti di onorabilità, competenza e professionalità di coloro che faranno parte di un collegio sindacale. Non riesco a capire bene l'elezione di alcuni sindaci da parte della minoranza, perché solitamente le minoranze in assemblea non sono forze sufficientemente rappresentative. Capirei più la norma in un'ottica anglosassone, cioè nel caso in cui le minoranze vere sono investitori istituzionali (fondi comuni, fondi pensione). Di fronte al fatto che siano rappresentati gli azionisti di maggioranza e poi nel complesso tutti i presenti non raggiungono il 2-3 per cento dell'utile, dare a questi il potere di nominare parte dell'organo di controllo mi pare eccessivo. Direi, quindi, che la minoranza dovrebbe raggiungere almeno una certa soglia e comunque, se l'assemblea vota all'unanimità una lista dei sindaci, si intende che la minoranza sia appagata.
Da questo punto di vista, credo che vadano meglio precisate le relazioni fra la funzione dei sindaci e l'auditing interno della società. Mi pare che vi sia un automatismo di informazione. Mentre il collegio sindacale può sempre avvalersi dell'auditing interno per collaborazioni ed indagini, credo sia più conveniente che ciò avvenga solo per le materie che competono al collegio sindacale, che peraltro sono numerosissime. Infatti, a volte l'auditing interno ha scopi ed obiettivi diversi dalle materie di competenza del collegio sindacale, per cui rendere automatico l'obbligo di comunicazione mi pare eccessivo.
A questo punto vorrei introdurre una riflessione sulle società cooperative. Tutto quello che abbiamo commentato fino ad ora non è possibile, in concreto, per le società cooperative: non è possibile pensare all'OPA totalitaria, data la legislazione che hanno; non si può pensare al 33 per cento del controllo, perché non esiste, dato il voto capitario e il limite di possesso; non è pensabile che, essendoci il voto capitario, vi sia l'individuazione concreta di una minoranza che può eleggerei sindaci. Il nostro suggerimento è che, considerato che in gran parte la normativa non è applicabile, si elabori una normativa ad hoc per le società cooperative quotate. D'altronde, come dicevo, l'OPA non è applicabile, è difficilissimo concretizzare le possibilità di applicare le norme sul collegio sindacale e vedremo che anche le nomine per le deleghe diventeranno ardue.
Per quanto riguarda le deleghe, siamo sulla linea che ora esporrò, non a titolo personale, in quanto è largamente condivisa dai miei colleghi. La delega non può consentire al delegato di fare qualsiasi cosa. Essa dovrebbe essere sempre determinata, nel senso che il socio che dà la delega deve indicare il suo voto sui singoli punti all'ordine del giorno. Evidentemente il delegato si presenterà non in persona unica ma nelle persone necessarie per esprimere i voti sui singoli punti. Ciò impone che le società diano informazione ampia e con anticipo sufficiente affinché la delega possa essere motivata.
Premesso questo, manifestiamo alcune perplessità sul fatto che le deleghe possano essere sollecitate da enti appositi che siano soci con almeno l'1 per cento del capitale. Vorrei fare una riflessione: l'1 per cento della capitalizzazione di Borsa in questo momento consiste in circa 6 mila miliardi. Quindi, se qualcuno volesse organizzarsi per essere sollecitatore di deleghe, per di più non libere ma ben motivate, dovrebbe detenere l'1 per cento che, nonostante qualcuno abbia detto che è un limite troppo basso, equivale a 6 mila miliardi. Direi quindi che si può mantenere questo limite con un massimo di investimento di 20 miliardi, perché l'1 per cento di società che capitalizzano 30 mila miliardi è 300 miliardi e comprare azioni per 300 miliardi per sollecitare le deleghe mi pare un affare che, se viene fatto, è sporco. Su questo punto occorrerebbe riflettere.

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mi pare eccessiva. Per adesso le banche sono esentate, ed effettivamente l'emissione di titoli a scadenza (certificati di deposito ed obbligazioni) è uno strumento della politica di raccolta dei fondi che rientra nella logica dell'attività bancaria. Quindi, fare ogni volta un prospetto diventa quantomeno macchinoso. Capisco che si fa riferimento alle società quotate, ma comunque diventa macchinoso in un altro senso, perché le banche non quotate sarebbero avvantaggiate nella politica di raccolta rispetto a quelle quotate. Pertanto suggerirei alla Commissione di invitare chiaramente la CONSOB ad elaborare un regolamento semplice e flessibile.
Vi è poi la norma sulle polizze a carattere finanziario, che è stata criticata dal settore assicurativo. Noi siamo abbastanza vicini all'idea delle compagnie di assicurazione, perché le polizze restano tali e non diventano prodotti bancari specifici.
Se mi è consentito, vorrei fare cenno al problema degli incroci azionari rispetto al quale noi concordiamo sul limite del 2 per cento, elevabile al 5 per cento purché sia approvato dalle società interessate. La nostra preferenza intellettuale è che i voti possano scendere, cioè che abbia diritto di voto il controllante rispetto al controllato.
Anche noi abbiamo notato un eccesso di delegificazione: essa è buona, ma la discrezionalità lasciata a coloro che devono emanare i regolamenti e le norme è particolarmente ampia. Comunque, poiché siamo abituati a colloquiare con la CONSOB, questo non è un punto essenziale.
Quanto all'entrata in vigore della legge, raccomandiamo che essa avvenga in una data successiva al periodo assembleare, quindi il 1 luglio di quest'anno o del prossimo, oppure con un congruo anticipo rispetto a quel periodo.
È inutile commentare i punti sui quali vi è il nostro consenso, punti importanti perché tutti loro avvertono che è in atto un processo di ristrutturazione del sistema bancario.
Ho accennato all'inizio - e poi ho dimenticato di soffermarmi sul fatto - che se la soglia viene superata per effetto di una fusione, non mi sembra che dovrebbe scattare l'obbligo di OPA.

da una mano esterna al mercato. Mi sembra però che in questo momento - per le concrete vicende del mercato borsistico italiano - il pendolo debba andare un po' di più verso la contendibilità, anche per far fronte a quelle esigenze di appeal delle società.
Che valutazione darebbe sull'ipotesi di introduzione di un'OPA preventiva, esimente della totalitaria, nel caso in cui, attraverso di essa, si acquisisse il 55-60 per cento del capitale? Lo chiedo da due punti di vista: vorrei sapere se può generare elementi di elusione e, inoltre, se può aumentare la complessità della normativa, mentre dobbiamo mantenere - come ho detto - l'obiettivo della semplicità.
Per quanto riguarda poi le società cooperative e le banche popolari, anche noi riteniamo che la questione debba essere valutata con grande attenzione ed inviteremo il Governo in questo senso, per le ovvie ragioni.
Per quanto concerne il problema del rapporto banca-impresa e la questione del 15 per cento, che comprende anche le deleghe, abbiamo sollecitato l'espressione del parere della Banca d'Italia nel corso dell'audizione di due giorni fa ed essa ha dato la sua stessa valutazione, presidente Bianchi: nell'ambito del 15 per cento va considerato tutto ciò che la banca può fare. Vorrei però un chiarimento. Il problema non è tanto riferito alle gestioni patrimoniali perché già la normativa Eurosim, a riguardo, prevedeva che con delega specifica si potesse esercitare il diritto di voto.

finora poteva accadere; in secondo luogo, la natura del voto non è più capitaria ma, per le banche popolari quotate, si deve - al pari delle altre società quotate - avere una rappresentanza proporzionale con il capitale relativo all'azionista.
La ragione della mia domanda è che sicuramente il primo aspetto è assolutamente necessario perché è lo strumento per rendere contendibile il governo delle banche popolari, contendibilità che finora, spesso con esempi macroscopici, non si era realizzata. Mi domando se sia necessario che il mutamento sia così radicale da impedire che vengano quotate società che per statuto introducono nel panorama istituzionale la caratteristica della mutualità. Essa da un lato presenta difetti sotto il profilo, per esempio, della rappresentatività di fondi, che avrebbero un unico voto nonostante sottoscrivano molte azioni, anche se chi acquista quelle azioni sa tutto questo fin dall'inizio (perché quelle azioni per statuto hanno quelle caratteristiche); d'altro lato - poiché c'è questo trade off nella mutualità - alcuni affermano che quest'ultima in certe circostanze determina una maggiore produttività, in seguito alla maggiore partecipazione dell'azionista piccolo o dipendente, ma ha anche il difetto che chi sottoscrive un capitale rilevante subisce quel sacrificio ma non ha il beneficio di contare di più di chi sottoscrive poco.
Il panorama delle istituzioni deve forzatamente essere ridotto imponendo il divieto che per le società quotate vi sia questa forma societaria come voto capitario? Voi pensate che sia necessario oppure che sia preferibile lasciare aperta l'opzione?

decidere se votare o no contro il bilancio. Quindi, in quella cifra sono compresi molti minorenni e molti vegliardi che forse si trovano lì per tradizione.
Detto questo, le banche popolari vivono sulla previsione della legislazione civile, secondo la quale il voto è capitario e la rappresentanza può essere data solo ad un altro socio: è l'antico principio fondamentale della cooperazione, forse un po' superato dalla realtà. Tutto ciò può dar luogo - ne abbiamo casi concreti anche nella città da cui proviene l'onorevole Targetti - ad abusi. Il problema è di evitarli più che di manovrare attraverso deleghe esterne. La raccolta di deleghe (mi pare che si debba rappresentare almeno l'1 per cento dei soci) costituisce una montagna per le società quotate; forse il legislatore farebbe bene a stralciare questo argomento per considerarlo a parte.
Le banche popolari esistono in tutto il mondo, anche se probabilmente con dimensioni non esattamente omogenee alle nostre; pertanto, non trascurerei la funzione che svolge la banca cooperativa. Certo, la cooptazione nel gruppo di controllo può perpetuare una certa struttura, mettendo in forse la contendibilità. In un recente convegno a Venezia, mi sono trovato in contrapposizione con i rappresentanti delle banche popolari proprio su questo punto. Ma concluderei facendo mia l'opinione di Churchill: la democrazia è certamente imperfetta ma è ancora il miglior sistema per regolare le relazioni tra le persone.

e soprattutto devono essere incompatibili con altri incarichi. Credo che dovremmo ribadire la nostra insistenza sul punto. La paura di spendere cento o duecento milioni in più rischia di impedire una netta separazione ed un'incompatibilità; chi gestisce un organismo così delicato, con le possibilità previste dalla bozza Draghi, deve invece godere di assoluta indipendenza ed evitare qualunque dubbio di incompatibilità.

Sappiamo che la Borsa è punto di incontro di domanda e offerta di capitali e posso dire che il problema della domanda, negli ultimi tempi si è risolto autonomamente: abbiamo flussi di domande enormi verso il nostro mercato favoriti da una serie di condizioni che voi ben conoscete. Sul fronte dell'offerta, invece, è indubbio che la nostra Borsa, nonostante gli sviluppi degli ultimi anni, abbia dimensioni limitate. Questo è il problema principale con il quale ci dobbiamo confrontare sia a livello internazionale, sia in relazione alle dimensioni della nostra economia. Cito alcuni dati: alla fine del 1997 avevamo solo 213 società quotate; poco più di 320 titoli, tenuto conto che alcune società hanno più linee di quotazione; la capitalizzazione, che pure è in forte crescita con il rialzo dei prezzi, ha raggiunto un valore di pochissimo superiore al 30 per cento del PIL. Siamo decisamente lontani dai valori di altri paesi, senza parlare di quelli anglosassoni dove la propensione all'investimento azionario passa attraverso un sistema previdenziale del tutto diverso dal nostro e meno impostato sul pubblico.
Da queste situazioni deriva una forte divergenza del peso dell'economia italiana e del nostro mercato azionario rispetto a quello dei paesi OCSE. I dati ci dicono che pesiamo circa il 4,7 per cento del PIL dei paesi OCSE e che la capitalizzazione pesa soltanto l'1,7 per cento del totale di quelle dei mercati dei paesi OCSE. Il nostro posizionamento è, su livelli assoluti e relativi, decisamente insufficiente.
Ci troviamo ad operare in un ambiente competitivo, nel quale non vi sono più barriere alla mobilità degli attori della borsa: gli emittenti vanno a quotarsi dove vogliono, gli intermediari operano sui mercati che vogliono in modo telematico e con totale indifferenza, gli investitori non hanno vincoli a dirigere i loro investimenti nei vari mercati.
Abbiamo vissuto un processo di privatizzazione della Borsa che costituisce la condizione per rendere il più possibile efficiente la società che gestisce i mercati, ma dall'altra parte abbiamo assolutamente bisogno che il nostro sistema normativo sia competitivo con quello di altri paesi comparabili. Riteniamo che questo sia un punto chiave per lo sviluppo dell'offerta che passa attraverso il testo unico. Di fatto, l'interesse generale dello sviluppo del mercato azionario coincide con l'interesse specifico della società di Borsa che noi qui rappresentiamo.
Nell'ottica dello sviluppo del mercato e delle società quotate, ci pare che l'intervento prospettato sia assolutamente positivo e che l'equilibrio raggiunto nella parte dedicata alla disciplina delle società quotate fra gli interessi di chi le gestisce e quello di chi vi partecipa in qualità di azionista di minoranza, che finora era meno tutelato che in altre realtà comparabili, abbia portato ad un rafforzamento delle tutele delle minoranze che contribuirà ad accrescere la capacità di attrarre risorse verso la Borsa. In effetti, questa capacità dipende dalla credibilità del mercato italiano in competizione con realtà in cui da più tempo vi è una maggiore attenzione ai diritti delle minoranze.
A completamento del testo unico, riteniamo sia opportuno che si ponga mano al più presto ad una riforma del diritto societario in generale e non solo di quello delle società quotate. Dobbiamo riuscire a ridurre il grado di differenziazione che si pone fra status delle società quotate e status delle società non quotate. Siamo assolutamente favorevoli all'intervento sulle società quotate, ma ora non possiamo lasciare molto lontane quelle non quotate.
Circa gli intermediari finanziari le scelte fatte ci paiono coerenti e opportune. Non mi soffermerò su questo tema che comunque è trattato nel testo scritto che lasceremo alla Commissione. Comunque, posso dire che siamo d'accordo sulla figura del gestore unico che permette di raggiungere economie di scala e di scopo e la competizione anche fra intermediari (vi sono intermediari forti italiani). Inevitabilmente, visto che per ciascun intermediario, anche in un ambiente globale, la tendenza ad investire nel proprio paese è più elevata rispetto a quella di tutti i

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paesi, avere forti intermediari italiani assicura il mantenimento di una quota superiore del risparmio in Italia con meccanismi di mercato e non di altro genere.
La disciplina dei mercati, che ci riguarda più direttamente, conferma quella estremamente positiva del decreto Rossin basato sulla natura privatistica dei mercati, sull'autonomia regolamentare e gestionale del mercato e sul ruolo dell'autorità pubblica di verifica delle condizioni di trasparenza a tutela degli investitori. Apprezziamo particolarmente alcune norme del testo unico, che non stanno sotto i riflettori ma per noi sono rilevanti, le quali facilitano, eliminando alcune barriere normative, la privatizzazione delle società di gestione accentrata dei titoli e prevedono alcune aperture riguardanti il servizio di compensazione e di garanzia.
Però, il nostro mercato rispetto ad altri si presenta in modo estremamente frammentato. Parlare di Borsa italiana non è come parlare di Borsa tedesca, inglese o francese, perché in quei paesi in uno stesso contesto vi sono sia l'attività di quotazione, cioè la Borsa in senso stretto, sia il sistema di trading, sia quello di custodia, sia quello di compensazione e garanzia. Questi aspetti nel nostro paese sono frammentati in diverse società, la Cassa di compensazione, la Montetitoli e via dicendo. Ciò crea una pluralità di meccanismi decisionali che non aiuta a competere nella sfida europea.
Una delle cose fondamentali che dobbiamo fare subito è proprio trovare un ruolo nelle alleanze o comunque nella competizione europea, che passa attraverso le alleanze, gran parte delle quali passano attraverso i sistemi di trading. È chiaro che i sistemi di compensazione e custodia, le società che sono fuori dal controllo della Borsa devono essere ricondotte ad unità; esistevano alcuni problemi normativi che possono essere risolti con le disposizioni che sono state elaborate; sarà poi necessario trovare accordi gestionali, ma questo è un problema che lasciamo all'autonomia delle parti.
Esprimo favore nei confronti della scelta di delegificare. Pur comprendendo che possano esservi posizioni diverse, portare a livello di normativa secondaria una parte importante altrimenti regolamentata ci sembra opportuno. Il mercato evolve così rapidamente che ricorrere ad un livello normativo che può essere modificato in tempi rapidi appare necessario. Ovviamente ci aspettiamo che vengano ampliati alcuni spazi di autoregolamentazione e che quindi alla delegificazione della normativa primaria e secondaria segua una deregolamentazione che porti ad una maggiore autonomia delle società e del mercato.
Una problematica che, nell'ottica dello sviluppo dei mercati, guida la nostra riflessione riguarda lo sviluppo delle società quotate, come ho già detto. Se guardiamo alla struttura del nostro mercato, in realtà, vediamo ancora un certo numero relativamente limitato di società di grandi e grandissime dimensioni da quotare. La nostra struttura industriale è nota a tutti: le medie imprese sono quelle che possono più rapidamente ed in modo più significativo rappresentare il comparto. In questo quadro, vediamo con qualche preoccupazione l'idea che non ci sia la possibilità di distinguere nel testo unico la Borsa dagli altri mercati regolamentati.
Sappiamo che la Commissione ha discusso ampiamente su questo tema, e proprio per questo vorrei richiamarlo. Cosa rileviamo nell'attività di tutti i giorni? Certamente vi è bisogno per le grandi imprese di alzare il livello di strumenti di corporate governance e di tutela delle minoranze. Ciò va benissimo ma oggi il salto che deve fare la società media non quotata per diventare quotata si è ampliato. Una delle grandi remore che le società di medie dimensioni hanno è il passaggio dalla società chiusa alla società aperta.
Su alcune questioni non si può derogare, perché la protezione del mercato è un bene primario, però pensiamo che altre questioni potrebbero essere risolte in un mercato regolamentato per le medie

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imprese, che possa, non più solo a livello regolamentare - perché i vincoli sono minimi: con la direttiva europea che abbiamo recepito quotarsi in Borsa è possibile anche per le piccole imprese - facilitare il passaggio verso la società aperta. Non immaginiamo che occorra alcun cambiamento per quanto riguarda l'OPA, la revisione contabile, i termini di informazione che devono essere uguali per tutti, però forse per alcuni aspetti, che riguardano, ad esempio, i poteri delle minoranze, il collegio sindacale o i prospetti di ammissione alla quotazione, si potrebbe immaginare un mercato regolamentato diverso dalla Borsa principale che abbia elementi più flessibili che operino una sorta di acclimatamento.
Quindi, una distinzione fra la Borsa e gli altri mercati regolamentati ci aiuterebbe, anche perché viviamo in un ambiente competitivo. Negli ultimi anni e forse anche negli ultimi mesi sono fiorite in Europa almeno quattro o cinque realtà competitive che cominciano a disturbare, a portare via aziende dai mercati italiani. Cito alcuni esempi: l'ISDAC a Bruxelles, l'Alternative investment market, il Nouveau marché, il Neue Mark, i quali si basano non soltanto su una focalizzazione sulle imprese medie e piccole, ma anche su regole che siano più flessibili.
Quindi, abbiamo un problema competitivo e sarebbe importante per il sistema Italia avere qualche leva in più.
Credo ora di dover dire qualcosa sulle OPA. Il nostro parere è facilitato dal fatto che il dibattito si è molto sviluppato su questo punto. Ci pare che l'impianto generale sia condivisibile: la forte semplificazione delle varie fattispecie rispetto alla legge n. 149 era un obiettivo primario; l'adeguamento alla normativa prevalente in ambito comunitario va benissimo perché i mercati sono in continua comunicazione; la nuova disciplina sul comportamento delle imprese bersaglio era necessaria; la disciplina dello squeeze out era indispensabile, perché ci trovavamo in difficoltà nel momento della chiusura dell'operazione; benissimo per quanto riguarda le offerte concorrenti.
Il punto fondamentale che ci porta ad apprezzare la normativa è il fatto che essa è in linea con la prassi internazionale. Abbiamo fatto diverse consultazioni sui grandi investitori nazionali ed internazionali che sono assolutamente in linea su questo punto.
Evidentemente stiamo parlando di un aspetto perfettibile che può trovare altri equilibri: quello fra la tutela del mercato, la tutela delle minoranze, la contendibilità delle imprese si può trovare in molti modi. Però, ho sottolineato quegli obiettivi perché mi pare che con essi si possa raggiungere un buon risultato in Italia, anche tenendo presente la struttura di proprietà delle aziende italiane, nel senso che noi non viviamo in un mondo di public companies; per fortuna ve ne sono alcune, ma su 230 società quotate, 70 hanno il controllo non al 50 per cento. Questa è la realtà in cui ci muoviamo che deve essere tenuta presente.
Riteniamo che il testo unico potrebbe essere migliorato se si fissasse una soglia uguale per tutti del 30 o del 35 per cento, senza però alzarla molto altrimenti potrebbero passarvi sotto troppe operazioni. Piuttosto occorrerebbe eliminare la possibilità di abbassarla, che contiene un grosso rischio di ingessamento della potenzialità reale di gestire delle OPA.
Nel difficile bilanciamento tra tutela degli azionisti di minoranza da un lato con l'exit risarcitorio e dall'altro con il monitoraggio da parte del mercato e considerando la struttura proprietaria delle società quotate, la fissazione di una soglia più elevata potrebbe consentire operazioni di trasferimento del controllo non soggette all'OPA successiva, per cui sarebbe opportuno evitarla. Viceversa, una soglia contenuta innalzerebbe il costo delle acquisizioni e per certe società ad elevata capitalizzazione renderebbe quasi impossibile la contendibilità. Forse portarla al 35 per cento sarebbe possibile anche perché, in seconda convocazione, il quorum per la costituzione delle assemblee straordinarie è fissato al 33 per cento, per cui sarebbero possibili delibere di variazione dello statuto.

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Se la soglia rimane tra il 30 e il 35 per cento siamo d'accordo.
Per quanto riguarda la determinazione del prezzo, siamo in grado di dirvi che i mercati internazionali vogliono pagato il prezzo massimo. Su questo non vi è una voce discordante. Peraltro, abbiamo anche sentito gli emittenti tramite la SONIME, i quali affermano che non si deve ripartire gran parte del premio di controllo per la logica del prezzo massimo pagato. Io credo che l'equilibrio che è stato individuato nel testo unico sia del tutto ragionevole: si ripartisce in parte il prezzo di controllo e si evitano situazioni elusive, per cui credo non siano necessarie grandi variazioni.
Forse manca la protezione delle azioni di risparmio. Qui, ancora una volta il problema è che anche questi sono azionisti con diritti e privilegi diversi, che però nel momento delle OPA sono un po' dimenticati.
Infine vi è il problema molto delicato di consentire l'allargamento della contendibilità alle società, soprattutto alle privatizzate ad elevatissima capitalizzazione molto spesso protette da norme statutarie, derivanti principalmente dalle legge n. 474 con vincoli alla partecipazione al capitale. Sappiamo che la normativa vigente prevede che tali vincoli siano rimuovibili solo con un'OPA che porti alla maggioranza del capitale. Nel quadro che si va delineando, la possibilità di rimuovere i vincoli si avrebbe solo con un'OPA totalitaria. Non vogliamo offrire una soluzione, ma il problema è rilevante e forse si dovrebbe fare un ragionamento sulla modifica della legge n. 474.
Per quanto riguarda le azioni di risparmio, le scelte ci sembrano positive. Vorremmo però dare un suggerimento banale: «azioni di risparmio» è un nome morto; si potrebbe parlare di azioni senza diritto di voto. Si tratta di una questione nominalistica, ma visto che si fa un'innovazione, sarebbe opportuno modificare anche il nome. Le azioni di risparmio a livello internazionale sono forgotten.
Abbiamo solo una preoccupazione che concerne la liquidità di questi strumenti. Crediamo sia nostro compito proporre delle tipizzazioni, ma questo problema non riguarda il testo unico.
Circa le deleghe di voto, ci pare che l'apertura sia molto importante. È indubbio che la raccolta di deleghe, soprattutto attuata dagli investitori istituzionali, è importantissima. Nei paesi anglosassoni ha portato alla crescita delle aziende e ha favorito i processi di cambiamento del management. La crescita delle aziende e i cambiamenti del potenziale reale del management comporta una crescita del mercato, per cui siamo favorevolissimi. Forse sarebbe opportuno prevedere la possibilità di orientare questi strumenti verso gli investitori istituzionali, considerato che ci troviamo in un mondo in cui cresce il risparmio gestito. Dobbiamo pensare che l'azionista di minoranza è il fondo e non il piccolo azionista privato, che ci sarà sempre, ma il mondo di riferimento cambia. Allora sarebbe più opportuno che l'esercizio del diritto di voto spettasse al committente piuttosto che all'intermediario.
Forse occorre pensare anche ai conflitti di interesse, soprattutto da parte delle banche. Ci vorrebbe una disciplina di dettaglio, magari a livello regolamentare, considerato che potrebbero insorgere conflitti di interesse non banali.
Qualche preoccupazione potrebbe esservi sull'utilizzo distorto della disciplina. Allora ci si chiede perché non orientarla verso gli azionisti dipendenti, lasciando la normativa più generale sulla raccolta delle deleghe via intermediari per gli altri. L'ipotesi dell'associazione di azionisti potrebbe suscitare qualche preoccupazione.
Sull'informativa societaria, la bozza configura lo schema proposto dalla legge n. 415. Desideriamo in proposito sottolineare che tale legge stabilisce (sulla base della disciplina comunitaria) che la società di gestione del mercato è autorità competente per fare alcune cose: ammissione, sospensione e revoca di emittenti intermediari. Per farlo ci vuole l'informazione. Questa informazione è in parte utile anche alla CONSOB, che ha la competenza su insider trading, manipolazione e

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quant'altro. Fin dall'inizio abbiamo avuto il problema di non disturbare gli emittenti: una cosa è farsi mandare il fax, altra cosa è intervenire. Tutto ciò è stato risolto fin dall'inizio - ripeto - nel regolamento della Borsa con l'impegno alla consultazione reciproca. Non si tratta però di un sistema perfettamente efficiente e lo abbiamo visto nei primi casi che si sono verificati: qualcuno dice qualcosa a mercato aperto e sarebbe il caso di dare a quest'ultimo informazioni più tempestive.
Avremmo una richiesta, quella di definire un po' meglio il confine di demarcazione tra le informazioni rilevanti per la CONSOB ai fini dei suoi compiti di alta vigilanza e quelle invece che servono come informativa in tempo reale per il mercato. Vi poniamo il problema e magari ci permetteremo di fornirvi una nostra proposta più articolata.
Per quanto riguarda la parte concernente compensazione, liquidazione e garanzia delle operazioni, la bozza di testo unico attribuisce alla Banca d'Italia, d'intesa con la CONSOB, il potere di disciplina dei termini di liquidazione, adempimenti preliminari e complementari alla liquidazione (servizi di riscontro e di rettifica giornalieri), sistemi di garanzia dei contratti, sistemi di garanzia e di compensazione dei derivati.
Sono aspetti difficilmente separabili dal mercato perché si tratta di servizi strettamente connessi, che si compiono ormai con un'unica pigiata di bottone. Riteniamo che siano elementi competitivi per il mercato: altre società di paesi con cui siamo in concorrenza gestiscono questo settore. Ci rendiamo conto che ad un certo punto si sconfina in aspetti delicatissimi, come il sistema dei pagamenti, dove la Banca d'Italia non può assolutamente mollare di una virgola. Ci piacerebbe però, nella fase precedente, che venisse valutata l'ipotesi che fossimo noi a poter muovere queste leve con l'autorizzazione o la ratifica di Banca d'Italia e CONSOB, e non viceversa. È evidentemente un problema di rapidità d'intervento: una cosa è affermare da parte nostra che serve spostare la liquidazione da cinque a tre giorni e la Banca d'Italia dice che va bene, altra cosa è che sia la Banca d'Italia a dover proporre lo spostamento e ad imporlo al mercato.
Spero di essere stato esauriente.

la qualità del governo societario è fondamentale per lo sviluppo del mercato e per l'efficienza allocativa delle risorse.
Lei trova interlocutori molto attenti sul tema dello «scalino» normativo che si potrebbe determinare tra le società quotate e le altre. La Commissione sta riflettendo se, una volta concluso l'iter del decreto legislativo sulla finanza mobiliare, non sia il caso di aprire quella che noi chiamiamo «la seconda fase», cioè un'iniziativa legislativa più generale riferita al complesso delle società di capitali, compreso il problema del confine tra Spa e Srl. Avvertiamo molto questa esigenza: tutti i fondamentali macroeconomici vanno in una direzione che lascerebbe sperare in uno sviluppo e quindi sarebbe opportuno riproporre con forza l'obiettivo di portare le società alla capitalizzazione.
Per quanto riguarda l'OPA, ci convince soprattutto il fatto, da lei messo in evidenza, che il mercato e l'ordinamento italiani sarebbero in questo modo pienamente integrati con quelli degli altri paesi. È stata questa una delle ragioni che ci ha fatto propendere per un «no» all'innalzamento sostanzioso della soglia (per capirci, al 40-45 per cento). Ciò determinerebbe una sostanziale vanificazione dello strumento dell'OPA e, inoltre, una separazione del mercato italiano rispetto alle normative degli altri paesi. La differenza tra 30 e 33 per cento non è rilevante e siamo molto attenti all'esigenza di sollecitare il Governo ad abolire la quota del 15 per cento in riferimento alla facoltà della CONSOB esercitabile verso le società a maggiore capitalizzazione.
Ci sembra che per le caratteristiche del mercato italiano sia importante, in questa fase (magari tra qualche anno non sarà più così), sottolineare gli elementi di contendibilità. È vero che l'OPA, così ridisegnata, offrirebbe maggiori opportunità ma ci stiamo interrogando se non sia opportuno esimere dall'OPA totalitaria in alcuni casi precisi (siamo infatti orgogliosi della semplicità della normativa, che vorremmo mantenere), come quello dell'offerta preventiva che riguardi il 55-60 per cento del capitale.
Non c'è dubbio che la determinazione del prezzo per l'offerta totalitaria - per come è emersa dalla bozza Draghi e da alcuni colloqui che abbiamo avuto con vari interlocutori - costituisce uno «sconto» abbastanza significativo. È pur vero che l'obbligo di totalitaria, in una condizione concreta come quella rappresentata dagli equilibri del mercato italiano, può comportare un investimento talmente significativo da determinare una forma di ingessamento del mercato stesso.
Lo spirito con cui stiamo ragionando su questo tema è quello che ho cercato di illustrare: le sarei grato se volesse esprimere la sua valutazione sul punto.

spazi che non ci competono, soprattutto in un'ottica privatistica. Potremmo forse rappresentare un momento di coagulo con altre forze per creare un organismo simile a quello che è stato istituito in Inghilterra ed in Francia di recente: ci penseremo perché mi sembra un suggerimento molto importante.
Per quanto riguarda l'OPA, quello che dice l'onorevole Agostini è una piccola provocazione perché egli sa che anch'io ero favorevole a quella impostazione. Ci abbiamo pensato molto e soprattutto abbiamo parlato molto con gli investitori internazionali: il suggerimento è di seguire la semplicità e uniformarsi a quanto esiste negli altri paesi. Ho molti documenti che mi sono pervenuti da grandi investitori istituzionali come Fidelity, Templeton, eccetera. Il 30 per cento come prezzo massimo: questo è quello che vogliono. Probabilmente noi gli daremo il 30-35 per cento come prezzo medio: è accettabile, è chiaro, si capisce. L'OPA preventiva non la vogliono: è qualcosa che riguarda il mercato. Se qualcuno vuole farla, si tenga sotto il 30 o il 35 per cento. La risposta è: poiché questa soglia lascia spazi per cui, se una società è controllata a meno cambia il controllo, mentre, se è controllata ad un livello superiore, si colloca comunque in un'area di un azionista di riferimento di peso che incide sull'operato del management, basta e avanza.
Per di più, guardando la struttura della proprietà delle imprese, ci siamo accorti che effettivamente possono verificarsi fenomeni elusivi. Il nostro amico Costi sostiene che non è che non si possano fare le nomine per questo motivo, ma se vi sono molti rischi in questo senso bisogna fare attenzione. Temiamo che sia elevata la possibilità che si compri a poco il 29 per cento di una società e poi si faccia con il prezzo medio un'OPA sul resto, comprando il residuo 20 per cento con il prezzo più elevato: ci sono tanti esempi che ci hanno portato a cancellare questa proposta dal nostro orizzonte. Si tratta delle possibilità di elusione, o del fatto che con la soglia al 30-35 per cento si possono creare azionisti di peso capaci di mettere a rischio la contendibilità o comunque di incidere sull'operato del management; infine - è l'aspetto fondamentale - i mercati internazionali non vogliono questa ipotesi. Stiamo facendo un salto epocale e sarebbe un peccato perderci.
All'onorevole Targetti dirò che sul tema che ha sollevato non abbiamo svolto particolari approfondimenti. Siamo preoccupati dal fatto che una parte di quella normativa possa essere ispirata dall'idea del piccolo azionista privato o da un gruppo di essi. Chiunque abbia provato a frequentare qualche assemblea sa che ci sono un tot di azionisti istituzionali che hanno già studiato i bilanci e hanno le idee chiarissime, mentre per il resto si può stare anche una decina di ore ad ascoltare cose inutili. Queste cose non si possono cancellare perché fanno parte della democrazia azionaria ma dobbiamo evitare di pensare a strumenti che possano non servire al raggiungimento dell'obiettivo. Quest'ultimo è rappresentato da una più attiva partecipazione azionaria; i singoli che possono avere un ruolo significativo (in tutte le privatizzazioni, tranne una, è stato previsto l'azionariato dei dipendenti, in quasi tutte le banche privatizzate normalmente si è riservata una tranche ai dipendenti, in molte società private sono state riservate quote ai dipendenti, eccetera)...

possibili protagonisti del mercato finanziario del nostro paese ad agire in questo senso.
Questo è lo scenario di altri paesi ad economia finanziaria evoluta, dove i fondi pensione si trovano in posizione oggettivamente protagonista (sono le grandezze finanziarie che parlano) e dove - senza enfasi né retorica - è sensato dire, perché è la verità storica, che i fondi pensione sono diventati una componente fondamentale della costituzione economica di sistemi-paese come gli Stati Uniti d'America, la Gran Bretagna ed altri.
L'esperienza di questi paesi insegna che il successo del comparto fondi pensione-previdenza complementare è una variabile dipendente da numerosi fattori. Fra questi uno è costituito dalle norme di regime dell'economia finanziaria, che è sempre e comunque molto rilevante. Anche in tal senso, la disciplina del testo unico presenta per il comparto della vigilanza e, ancor prima, dei fondi pensione, una rilevanza oggettiva per profili che passerò in rassegna nel modo più conciso possibile.
Intanto, rilevano in modo particolare nel testo unico una disciplina più razionale ed una dinamica più evoluta, assicurata dalle norme che configurano strumenti finanziari e servizi di investimento secondo regole di regime incomparabilmente più organiche ed evolute di quanto non fosse nel nostro paese ancora in un recente passato. Considerato che, come dicevo, tutte le risorse finanziarie dei fondi pensione sono destinate all'investimento in strumenti finanziari, secondo la logica di sistema che vincola il fondo pensione per la grandissima parte delle sue risorse ad un investimento mediante i servizi offerti da banche, imprese di assicurazioni, società di investimento mobiliare, società di gestione dei fondi comuni e, adesso, società di gestione del risparmio, si comprende il rilievo di una nuova disciplina di settore che incrementa, senza possibilità di dubbio, le garanzie e l'efficienza dei controlli sull'intermediario per tutti i profili che variamente coinvolgono la sana e prudente gestione, la stabilità, la trasparenza, la correttezza e la stessa eventualità di crisi degli intermediari finanziari.
Quanto alla disciplina dei mercati e guardando all'investimento azionario dei fondi pensione, risaltano in modo particolare innovazioni di sistema importanti: il mercato come impresa e non più come apparato giuspubblicistico di regolazione amministrativa del mercato finanziario, cosa ormai assolutamente impensabile alla fine degli anni novanta, le regole di efficienza funzionale, che sono numerose e ci sembra sufficientemente organiche e compatte, la disciplina della crisi di mercato, i sistemi di garanzia e quelli di gestione accentrata dei valori.
Sono temi tecnici, forse meno suggestivi di altri ad una prima impressione, ma decisamente rilevanti per un investitore istituzionale che sarà presente sul mercato finanziario, con tutte le necessità di garanzia che dipendono dall'essere il fondo pensione soggetto di amministrazione di un genere assolutamente particolare di risparmio, quello previdenziale dei lavoratori di questo paese.
Ecco allora, in veloce successione e per motivare un'adesione convinta alle novità del testo unico, in particolare riguardo alle norme di riforma del regime delle società con azioni quotate, quel che più interessa i fondi pensione: in punto di regole di regime, di assetti proprietari e di controllo dei medesimi, in punto di informazione del mercato, in punto di garanzia di efficiente operatività, di collegio sindacale revisore contabile, a fronte di esperienze del passato qualche volta inquietanti e comunque spesso difficili.
Naturalmente esprimo un apprezzamento convinto sulle norme che incrementano i diritti e le facoltà degli azionisti di minoranza, considerato che, pur in presenza di grandezze finanziarie consistenti, la posizione del fondo pensione sarà comunque quella di un azionista di minoranza particolarmente rappresentativo, oltre che per la grandezza degli investimenti, anche per la rappresentatività sociale. L'esercizio del diritto di voto che al fondo pensione compete e non può

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essere trasferito ad altri costituisce una nota dominante del sistema che trova riscontro nel testo unico in una serie di garanzie che ci sembrano di significativo rilievo.
Se questo è lo scenario istituzionale che si va delineando, mi sembra utile segnalare per le grandi linee la dimensione del fenomeno della previdenza complementare e i possibili sviluppi del settore, considerando i fondi pensione preesistenti, una realtà fino ad anni recenti scarsamente regolata nel nostro paese e tuttavia rilevante. Non prenderò tempo per la descrizione della forma giuridica assunta di volta in volta dai fondi pensione preesistenti, mi limiterò a ricordare che a questa Commissione di vigilanza formalmente risulta l'esistenza di un universo di 768 fondi pensione preesistenti alla data del 22 gennaio, 163 interni a banche ed assicurazioni e 605 assoggettati alla vigilanza della Commissione. Forse il dato più rappresentativo è quello relativo ai 500 fondi che hanno rappresentato la loro esistenza alla Commissione in senso formale. Mi sembra interessante segnalare che essi riguardano una popolazione di 500 mila lavoratori in attività iscritti, sicuramente più di 100 mila lavoratori pensionati, per un patrimonio che, alla fine del 1996, può essere ragionevolmente stimato in 20 mila miliardi. Naturalmente questi sono i dati parziali ai quali la Commissione si riferisce, ma è possibile immaginare una grandezza del comparto di consistenza notevolmente maggiore.
Quanto ai fondi pensione di nuova istituzione (i fondi negoziali in senso tecnico e più semplicemente quelli da contrattazione collettiva), già oggi è stata avviata la procedura di autorizzazione per 11 fondi, dei quali quello per il settore chimico è stato autorizzato all'attività nelle prime settimane di dicembre dello scorso anno e si indirizza a 160 mila lavoratori dipendenti del settore chimico e farmaceutico. La previdenza complementare oggi è già una realtà in atto e non più un'imprecisata ipotesi futura e riguarda iniziative di grande rilevanza, come il fondo pensione dei quadri Fiat, che interessa 17 mila addetti, il fondo del settore energia che per adesso interessa 45 mila possibili aderenti, il fondo COMETA dei lavoratori del settore metalmeccanico che ha una platea di riferimento di un milione di lavoratori.
In estrema sintesi, segnalo che già questo coinvolge in termini finanziari, ma anche sociali, un milione e 300 mila lavoratori, dovendosi considerare che la Commissione ha motivi seri per ritenere che nei tre anni dal 1998 al 2000 ne saranno attivati almeno altri 20 ed è possibile per il solo settore del lavoro dipendente del settore privato considerare una platea di riferimento di 4 milioni e 700 mila lavoratori. Nella prospettiva che indicavo di ragionevole crescita del settore, il numero dei fondi complessivamente indicato consente anzi impegna a considerare una platea di 6 milioni di lavoratori nella posizione di possibili aderenti ad uno strumento che, a quanto si intende, non ha alternative, a fronte della crisi dei sistemi pensionistici pubblici.
Esiste, infine, il terzo rilevante comparto dei fondi pensione aperti, fondi che banche, imprese di assicurazioni, società di gestione dei fondi comuni e società di gestione del risparmio pensano di attivare come loro offerta di un servizio di investimento finanziario al mercato. Più che di un'eventualità, si tratta di una realtà corposa già al 22 gennaio di quest'anno, considerato che la Commissione di vigilanza ha ricevuto 90 istanze di attivazione di fondi pensione aperti, con una presenza molto articolata: 56 istanze sono state presentate dalle imprese assicurative, per una quota superiore al 60 per cento, le banche hanno indirizzato alla Commissione di vigilanza sei istanze, le società di gestione dei fondi comuni 25; infine, alcune sono state presentate da società di investimento mobiliare.
Non ripeterò che un testo unico coerente e capace di garantire efficienza e garanzie è il contesto dentro il quale affidabilmente possono operare, ricevuta l'autorizzazione, i nuovi 90 soggetti finanziari dei quali facevo parola.

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A fronte di questa realtà, la Commissione di vigilanza si misura con una serie di competenze rilevanti e complesse di natura regolamentare e anche di vigilanza sul campo che riguardano una sana e corretta gestione dei fondi pensione, le garanzie di informazione degli aderenti e l'attività di vigilanza ispettiva. Di recente, con l'allegato alla legge finanziaria, le competenze della Commissione sono state integrate, prevedendo per i fondi pensione preesistenti un'iscrizione di diritto ad un albo, ma impegnando anche la Commissione ad una pianificazione delle attività di controllo.
Va anche ricordato che l'allegato alla legge finanziaria ha trasferito dal ministro del lavoro alla Commissione di vigilanza le attribuzioni relative alle autorizzazioni ai fondi per l'esercizio dell'attività, eventualmente d'intesa con le altre autorità di vigilanza operanti nel settore. Da ciò deriva un impegno molto forte, da fronteggiare con risorse progressivamente incrementate dall'attenzione di Governo e Parlamento per il settore della previdenza complementare e tuttavia risorse che vorrei definire contenute e verosimilmente da integrare se l'ambito delle competenze della Commissione di vigilanza ha questo rilievo e questa varietà di impegni istituzionali.
Se il presidente lo consente, vorrei illustrare il lavoro finora svolto dalla Commissione.

recante disposizioni in materia di intermediazione finanziaria, sulla base della delega contenuta nella legge 6 febbraio 1996 e nell'ambito dell'indagine conoscitiva sull'evoluzione del mercato mobiliare italiano, l'audizione di rappresentanti del Consiglio nazionale degli ordini degli agenti di cambio.
Ringrazio il dottor Manfredo Maria Manfredi, presidente del Consiglio nazionale degli ordini degli agenti di cambio, per essere intervenuto in questa seduta, insieme con i suoi collaboratori, dottoressa Giannini, dottor Sivoli, dottor Piazzanti.
Visti i limiti di tempo molto ridotti, do senz'altro la parola al presidente Manfredi per alcune valutazioni sulla bozza Draghi.

del tesoro, abbiamo sempre cercato di far presente che la professione degli agenti di cambio può essere regolamentata nel modo più giusto, al pari degli altri intermediari ufficiali, con le stesse incombenze proprie di questi ultimi. Non si può però accettare che una categoria inquadrata in un ordine professionale sia impossibilitata a svolgere la sua attività per il futuro.
Vorrei sottolineare che l'articolo 57, al comma 4, parla di custodia dei valori mobiliari. È impossibile che un intermediario autorizzato a svolgere la negoziazione, la gestione, il collocamento e la consulenza non possa detenere strumenti finanziari della clientela. Per di più, non averne significherebbe consegnarli di fatto ad istituti finanziari che sono nostri diretti concorrenti per lo svolgimento della nostra attività. Questo, tra l'altro, comporta una violazione del principio della concorrenza.
Nel testo unico sono previste varie incompatibilità per la nostra categoria che oggi non hanno alcuna ragion d'essere. Basti pensare a quelle che riguardano gli agenti di cambio iscritti nel ruolo speciale, che a volte vede gli stessi agenti di cambio azionisti di maggioranza delle società di intermediazione, e quindi impossibilitati ad entrare nel consiglio d'amministrazione e ad effettuare investimenti di natura programmatica nel quadro dell'espansione della propria attività.
Ci sono delle norme che si riferiscono a situazioni che oggi non hanno più ragion d'essere. Nel 1991, la legge, che già risultava punitiva per gli agenti di cambio, aveva stabilito la chiusura dei concorsi. Oggi la soppressione delle borse, e quindi dei ruoli chiusi, non ha più senso nel quadro di una norma che prevede il limite d'età: non esistendo più ruolo chiuso né tanto meno il concorso, ciò appare incompatibile con la professione.
Si parla poi di bilancio certificato. L'agente di cambio, per regolamento, è un professionista, per cui non ha un bilancio se non quello del buon padre di famiglia: è pertanto difficile che una società di revisione possa certificarlo. Siamo stati peraltro sempre disponibili verso il Ministero del tesoro e la CONSOB per individuare tutte le forme possibili di certificazione dell'operatività dello studio dell'agente di cambio. Si tratta di una cosa ben diversa dalla certificazione di bilancio, che però consentirebbe alle autorità di vigilanza di effettuare un reale controllo sulla solvibilità degli intermediari.
Sottolineo ancora, a proposito degli intermediari ufficiali, la mancata menzione degli agenti di cambio, che invece lo sono. Dedicando ad essi norme apposite, gli agenti di cambio sono considerati come soggetti particolari, facenti parte quasi di una riserva indiana.
Ci sono altri casi in cui si rivela l'impossibilità di continuare ad esercitare la nostra professione. Mi sembra assurdo che ad un intermediario ufficiale, al quale si riconosce la possibilità di svolgere la propria attività al pari degli altri, sia impedito da alcune norme presenti nel testo di esercitarla effettivamente. D'altronde mi auguro che la Commissione sappia cogliere nelle mie parole il grande dissenso che abbiamo nei confronti degli articoli formulati in questa maniera. Si parla addirittura di cessazione dell'attività dopo sei mesi di mancanza di negoziazione: ma l'agente di cambio può svolgere altre attività inerenti alle propria professione e far svolgere la negoziazione ad un collega più attrezzato. Il che non comporta la cessazione dell'attività, potendo egli continuare ad occuparsi di gestione, consulenza e collocamento.
Queste sono disposizioni che pongono nell'impossibilità di continuare la professione e io ho l'obbligo di tutelare gli interessi della mia categoria in tutti i modi possibili. D'altra parte non chiediamo nulla che non abbiamo già con diritti acquisiti in precedenza.

Taluni rilievi sono stati fatti, come quello di qualificare l'approccio alla risistemazione della materia societaria - tralascio le valutazioni circa l'opportunità di procedere in questo modo - con la finalità di incentivare la cultura di mercato e quindi avere denari rivolti a questo tipo di investimenti.
Nella sua relazione è evidenziato che gli agenti di cambio appaiono come persone meno credibili, perché non sono annoverati fra i soggetti istituzionalmente indicati. In effetti, fare loro riferimento in articoli successivi, dal mio punto di vista, dà questa chiave di lettura.
Dalla lettura del testo emerge un altro aspetto e cioè che gli agenti di cambio sono tali in base ad un pubblico concorso, identico nello svolgimento e nella disciplina legislativa a quello dei notai (tanto per citare un'altra categoria soggetta a pubblico concorso). Vi è uno svuotamento dell'abilitazione che con quel pubblico concorso si consegue. Quindi, non con una legge di carattere generale - le opinioni si dividerebbero sulla costituzionalità o meno di questo procedimento - che ridisegna le competenze della figura dell'agente di cambio, ma con una norma di carattere speciale rispetto a quella generale, si riducono le attribuzioni dell'agente di cambio, cioè le funzioni e l'oggetto della sua attività professionale.
Mi chiedo se questo sia stato fatto sentendo gli organi professionali che, a maggior ragione in presenza di una categoria soggetta a pubblico concorso, avrebbero dovuto essere sentiti.
Si è parlato della certificazione del bilancio, alla quale sono tenute le persone giuridiche e non le persone fisiche quale l'agente di cambio. L'agente di cambio che eserciti questa attività, sia pure con tutte le limitazioni, è obbligato a depositare i titoli, il che costituisce norma violativa della concorrenza, perché significa che l'agente di cambio deve cedere l'elenco dei suoi clienti, degli investitori che scelgano di avvalersi di lui per ragioni assolutamente personali, per una loro scelta di intervenire sul mercato, alla banca, che svolge la stessa identica attività. Che un agente di cambio rispetto ad una banca agisca su un piano non paritetico mi pare al limite del banale e dell'ovvio, ma che le debba anche consegnare l'elenco della sua clientela mi pare violativo della concorrenza. Se questa norma passasse dovrebbe essere portata all'esame dell'antitrust.
A me pare che la proposta che stiamo esaminando, in realtà, indichi una volontà politica, e cioè che l'intermediazione sia canalizzata attraverso specifici settori, prevalentemente quello bancario, togliendo dal mercato e dall'attività tutto quello che non appartiene a tale settore. Quale potrebbe essere il rilievo contrario (cerco di fare l'avvocato del diavolo)? Quale può essere la ragione alla base di questo modo di agire? A meno che si tratti di sviste o dimenticanze, vi è una volontà politica di segno diverso. Quale potrebbe essere allora l'ottica che ha indotto a posizionare in un ruolo di serie B gli agenti di cambio rispetto agli altri soggetti intermediari? Forse le minori garanzie che un professionista può offrire al risparmiatore rispetto alla struttura di diversa partecipazione. Come è stata regolamentata per la tutela dei terzi l'attività dell'agente di cambio?

garanzia e alla cassa di compensazione e garanzia che funge da clearing house nell'ambito della regolamentazione delle operazioni sia dei titoli azionari sia dei prodotti derivati. In quest'ultimo caso, gli agenti di cambio si avvalgono di istituti di credito aderenti generali del sistema, per cui fungono da aderenti indiretti, nel senso che hanno davanti una banca. Gli agenti di cambio sono responsabili in proprio con tutto il loro patrimonio e non quindi con un capitale determinato, come le società di intermediazione, senza dimenticare che il mercato è per contanti e quindi se un soggetto non è in possesso del denaro corrispondente al valore di un titolo, l'acquisto non si può verificare.
Faccio una semplice constatazione: gli agenti di cambio sono regolati dal 1913, le SIM sono regolate da una legge del 1991. Se fate la proporzione fra quanti agenti di cambio non hanno adempiuto al proprio dovere di licitazione e quante SIM non lo hanno fatto nell'ambito di questo lasso di tempo, vi accorgete che la capitalizzazione non è garanzia assoluta. Vi è una sostanziale ed importantissima differenza: l'agente di cambio opera per conto terzi, la SIM, con capitale, può operare per conto proprio, con i risultati facilmente immaginabili.
Spero di essere stato adeguatamente esaustivo anche nei limiti di tempo che il presidente mi ha imposto.

A nostro parere un movimento come quello dell'azionariato dipendente meriterebbe anche nel nostro paese un maggior riconoscimento. In sostanza, si tratterebbe di dare anche agli azionisti dipendenti adeguata rappresentanza negli organismi di gestione o di controllo delle società.
Una seconda considerazione di fondo è relativa all'informazione. Le società in cui sono presenti azionisti dipendenti dovrebbero dare adeguate informazioni sulla gestione delle aziende.
Una terza valutazione generale concerne l'opportunità che vengano concesse forme di agevolazione fiscale per quegli azionisti dipendenti che detengono le azioni nel corso del tempo.
Venendo al testo unico, il nostro giudizio complessivo è positivo. Esso rappresenta un passo avanti importante. C'è però da sottolineare, per quanto riguarda l'azionariato dei dipendenti, che tale testo unico non menziona le associazioni di dipendenti azionisti, facendo riferimento semplicemente - negli articoli dedicati alla raccolta delle deleghe - alle associazioni di azionisti. Vedremmo invece con favore l'ipotesi che queste norme riguardassero più specificamente le associazioni di dipendenti azionisti. Abbiamo anche esaminato alcuni progetti di legge precedentemente elaborati, in alcuni dei quali effettivamente tale dizione figurava.
Spendo un minuto per illustrare questo concetto. Si teme, comprensibilmente, che piccoli azionisti possano effettuare azioni di disturbo a livello societario. Questo non dovrebbe avvenire nel caso si parli di azionisti dipendenti, che sono integrati nelle società. Quindi, l'intento è profondamente diverso.
Vengo ora al discorso della rappresentanza nel collegio sindacale prevista dal testo unico. La possibilità che vi sia un posto per le minoranze in quell'organismo ci trova ovviamente d'accordo; si pongono però alcuni problemi. Prima di tutto, chi sono le minoranze azionarie? Sono solo gli investitori istituzionali, i fondi comuni di investimento, o possono essere anche i dipendenti azionisti? E, in quest'ultimo caso, come recepire la possibilità per tali dipendenti di essere rappresentati? Delle due, l'una: o con variazioni statutarie nelle singole società o con l'estensione del voto di lista, che però deve essere un fatto sostanziale e non formale come è attualmente. Ricordo che, sia nel caso TELECOM che in quello ENI coloro che sono entrati nei consigli in rappresentanza delle minoranze sono esclusivamente rappresentanti proposti dagli investitori istituzionali. Ciò non perché i dipendenti azionisti non abbiano voluto avanzare candidature, ma perché, con la legislazione attuale, è di fatto impossibile, per i dipendenti azionisti, avvalersi del voto di lista.
Circa le deleghe di voto, esse ci trovano ovviamente favorevoli in linea di massima, con questa avvertenza: esse possono rappresentare un elemento importante di democrazia societaria perché possono dare alle minoranze (di cui gli azionisti dipendenti fanno parte) l'opportunità di essere presenti in assemblea. Tuttavia, le deleghe di voto potrebbero costituire anche un motivo di ulteriore concentrazione se venissero usate in modo distorto, ad esempio dagli istituti bancari, allorché si potrebbero presentare con il doppio ruolo di committenti e di intermediari.
Prima di cedere la parola al collega Di Re sui singoli emendamenti che proponiamo in tema di deleghe di voto, sottolineo che comunque a nostro parere tali deleghe dovrebbero riguardare in particolare le associazioni di dipendenti azionisti.

delega (articoli da 170 a 178 del testo unico) fosse riconosciuta la figura delle associazioni dei dipendenti azionisti. Avete già sentito parlare della necessità di questa regolamentazione specifica, che deriva dal fatto che, all'interno del genere più ampio delle associazioni di azionisti, quelle dei dipendenti azionisti sono portatrici di particolari interessi che necessitano di questo riconoscimento.
Sostanzialmente questi interessi possono sintetizzarsi nella necessità di procedure di delega che agevolino, invece di impedire, la raccolta delle deleghe stesse. Volevo fare un'unica considerazione sul punto. Abbiamo letto recentemente, su una rivista di diritto (e quindi si tratta di un riferimento importante) che relazionava sui lavori della commissione Draghi, che nel relativo comitato ristretto è stato elaborato un testo in cui era previsto che, tra le varie figure di committente, fosse contemplata anche quella dei dipendenti azionisti, oltre che quella delle associazioni di azionisti in generale. Il nostro auspicio è che in sede di stesura definitiva del testo unico venga recuperata questa figura, che inspiegabilmente è stata omessa nel testo a nostra disposizione.
Abbiamo poi fatto una serie di osservazioni puntuali che possono essere riassunte in un'istanza generale. Riteniamo che su questa materia debba essere recuperato il valore dell'autonomia statutaria. A nostro giudizio le norme sulla raccolta delle deleghe sono state costruite dal legislatore in forma imperativa, mentre - proprio perché c'è un meccanismo di trasparenza estremamente stringente che attribuisce vari poteri pervasivi alla CONSOB - l'intervento del legislatore potrebbe essere più «leggero» per quanto riguarda la procedure di raccolta delle deleghe. Auspicheremmo perciò la trasformazione di numerose norme imperative in norme dispositive.
D'altra parte, si è letto sui giornali ed ascoltato nei convegni che uno dei temi principali della corporate governance, almeno nel nostro paese, è quello di trasformare una serie di disposizioni importanti del diritto commerciale che ora hanno veste imperativa in norme dispositive, lasciando libertà alle associazioni di azionisti (e noi speriamo anche a quelle di dipendenti azionisti) di dare alle proprie organizzazioni l'assetto che ritengono migliore.
D'altra parte, come dicevo, non dobbiamo ignorare che sulla raccolta e sul rilascio delle deleghe c'è la supervisione della CONSOB e quindi che esiste già uno strumento per assicurare che gli interessi degli azionisti siano sufficientemente tutelati. Vedrete poi sul nostro documento le proposte specifiche che abbiamo formulato al riguardo.
Un altro tema generale che mi premeva sottolineare è quello della nostra richiesta di facilitazioni soprattutto di tipo finanziario alla raccolta di deleghe. Una norma del testo unico della finanza (articolo 175, comma 2) stabilisce che le associazioni siano soggette agli obblighi in materia di patti parasociali. Tra i vari obblighi che sono previsti dall'articolo 146 c'è quello di pubblicare per estratto sui quotidiani gli statuti di queste associazioni.
A nostro giudizio, una norma di questo tipo potrebbe avere l'effetto - credo non voluto - di ammazzare di fatto le associazioni di azionisti o di dipendenti azionisti. Tale adempimento è infatti talmente oneroso da risultare incompatibile con gli attuali budget delle nostre associazioni.
Peraltro, volevo ricordare alla Commissione che in alcuni progetti di legge (in particolare in quelli a firma Turci e Ballaman) si prevedeva espressamente che le associazioni di azionisti non dovessero soggiacere agli obblighi previsti per i patti parasociali. A nostro giudizio la commissione Draghi non ha tenuto nel debito conto queste istanze, che invece quei due progetti di legge avevano molto ben interpretato.
Vorrei poi parlare dell'aspetto relativo all'organizzazione. C'è una norma molto importante che sancisce un principio fondamentale, quello per cui la delega deve essere rilasciata per singole assemblee già convocate. C'è un'ampia riflessione su questo punto nel nostro documento; mi

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limito a ricordare solo un concetto. Non possiamo che condividere l'istanza di trasparenza in base alla quale la delega viene rilasciata per un'assemblea già convocata e quindi con un ordine del giorno già fissato. Peraltro - faccio una considerazione molto pratica - con questa norma sarebbe molto difficile procedere in modo sollecito alla raccolta delle deleghe. Nel nostro documento troverete una proposta che secondo noi coniuga l'esigenza di trasparenza del mercato e di tutela degli investitori con quella di permettere alle associazioni di procedere alla raccolta di deleghe.
Due ultime considerazioni. La prima riguarda la responsabilità. L'articolo 177 prevede un regime di responsabilità dei committenti e delle associazioni di azionisti estremamente severo. È fissata l'inversione dell'onere della prova, per cui nei giudizi per il risarcimento del danno deve essere l'associazione a dimostrare al giudice di avere usato la diligenza richiesta dalla legge, ed è previsto che le informazioni che l'associazione trasmette in sede di raccolta delle deleghe debbono permettere una decisione consapevole all'utente.
Nel nostro documento troverete un'ampia riflessione su questo punto. Secondo noi la norma andrebbe riscritta per coniugare il principio di trasparenza del mercato con l'esigenza di non gravare l'associazione di un'eccessiva responsabilità.
In conclusione, si è molto parlato della costruzione di queste norme nelle quali è affidata un'ampia potestà regolamentare alla CONSOB. Condividiamo la perplessità, espressa da più parti anche al di fuori del tema della raccolta delle deleghe, che la CONSOB possa fare un uso eccessivo di questo potere: probabilmente la delega andrebbe ristretta. Sia nel progetto di legge Turci sia in quello Ballaman era espressamente previsto il contenuto che avrebbe dovuto avere il prospetto informativo ed il modulo di delega, mentre nel testo unico questi aspetti devono essere disciplinati con apposito regolamento della CONSOB.
In generale auspichiamo, su tanti temi, che il testo unico sulla finanza recepisca le istanze contenute nei progetti di legge presentati a questa Commissione nelle ultime due legislature.

del cosiddetto azionista di minoranza, che quando va bene è considerato disturbatore o addirittura ricattatore.
Nella fattispecie ci sentiamo investiti di una grande responsabilità nel senso che, se io come presidente dell'Associazione dipendenti azionisti dovessi dire in assemblea che una certa cosa non va, ciò può avere un effetto negativo sui milioni di persone che non sono in assemblea ma sono fuori ed esprimono il loro voto comprando o vendendo le azioni.
Siamo, quindi, investiti di una grossa responsabilità e vi preghiamo affinché il movimento dei dipendenti azionisti che sta nascendo sia confortato da una serie di iniziative tra quelle che sono state dette e, non ultime, quelle di carattere fiscale, così come avviene in Francia. Nella nostra società su 126 mila dipendenti, 96 mila hanno sottoscritto le azioni e si chiedono cosa fare e se sia il caso di venderle visto che sono aumentate di mille lire. Cos'altro vuol dire essere dipendente azionista? In Francia sono previsti dei benefici fiscali o a livello di capital gain, ovvero attraverso un'esonero dal pagamento delle imposte sul dividendo, naturalmente nel presupposto fondamentale che le azioni vengano mantenute, perché associarsi vuol dire non vendere le azioni. Qual è il dipendente che, sapendo di guadagnare domani mattina un milione, non vende le azioni perché si è associato?